网易财经：各位网友大家好！4月1号证监会发布了关于新一轮新股发行体制改革的征求意见稿，征求意见稿发布以后市场反应褒贬不一，这次新的新股发行改革共有6个要点，其中最为关注的一是完善了规则、明确责任、强化信息披露的真实性和准确性，主要措施有推进信息披露为中心的发行制度建设，逐步淡化以监管机构为主的对上市公司盈利的判断。

    看似市场化，会不会出现一个问题，按照规定把价格定死，包括保荐人还有发审，按照行业平均市盈率上浮25%定价，这样一来又省去了询价，让机构询价、个人询价都落空了，这会不会又回到了价格指导的时代？王所长。

    王剑辉：我觉得这倒不是，它只是定位一个区间，比如超过平均市盈率的25%就要做一个说明，并不是只能定25%，超过25%不可以，而是需要做说明，我倒觉得这块相比以前多少是进步，因为以前没有量化概念，以前超过的远远不止25%，新股发行市盈率比二级市场市盈率最少是在40-50%之间，在比较火的阶段，现在起码人为设了一个界限能够让你自我警示，这是一个进步，但这个规定确实是比较软性的规定，它并不是说超过了就不行，超过是可以的，而是需要做风险提示。

    这里顺便说一下，其实风险提示对投资者的影响是微乎其微的，而且我们国家写风险提示，我认为在文化上还是比较落后，它给你提示风险了，说可能会有这个风险，但后面马上加20句话，我这风险是不可能发生的（笑），在文化上可能还有一些缺陷，当然这是题外话。

    要求你做提示，这并不是对你作出硬性限制，而且从道理上来讲，比如说我这发行人，发行价格超出了市盈率的25%，其实应该说是市场的行为，它跟我出价超过25%，比如我现在是20倍，市场是15倍，我超出了，这20倍是市场给的，并不是发行人强行要他们给的，这个环节怎样设计得更合理一些，我觉得可能还是需要……因为这是一个《征求意见稿》嘛，还是需要完善，从道理上来说，有某种不合理的因素，不能要求因为人家出高价买我这个东西，我就得去……作为我来讲，我倒成了有过错的一方，我得说明，好象不太说得通，但这确实需要设计。

    网易财经：王总，从定价方面，您对这个新的规定和新股定价，会不会让最后所有参加询价的也好，发行人也好，形成默契，就在市盈率25%的位置，大家都接受，最后造成所谓市场化形成趋势，大家都盯在市盈率25%的附近，

    王宇琼：其实我觉得应该先看明白一个趋势，新股价格发行过高现在可能是一个逐渐回归理性的过程，2010年炒新最厉害的时候，创业板、中小板市盈率40倍、50倍，现在逐步回到创业板30倍，中小板也是这么一个水平，整个的趋势，大家都认识到比较高，而且是虚高的话，市盈率是一个逐步回归的过程，而现在设条款规定，无非是给它一个标准，什么是真正的理性，至少给了它一个标准，其实是加速它理性回归的过程，但应该看到这个回归是市场的趋势，而不是监管人为的设定。

    第二，您刚刚说，按整个行业的市盈率，设一个标准，超过25%，要要风险提示，我觉得从行业发展的规律来说，为什么巴非特会特别强调“护城河”的概念，确实是，真正的好公司是特别稀缺的，也就是说，真正的好公司，市场给它这么高的估值议价要有很多很多理由，大部分公司，从长期来看，确实是回归行业平均的盈利水准，我觉得这也符合公司和行业发展的规律。

    网易财经：吕总，刚才我们讲了，会不会出现这样的情况，本来好公司成长性很高，不敢报价，也不敢在25%以上，询价机构也不能接……比如现在我在发100倍市盈率的公司，按照我的成长性我有这么高的发行价格，市场会不会接受？询价机构会不会接受？造成我募集资金上的损失？

    吕立新：这条规定，我们非常理解证监会的动机，就是要抑制发行定价过高，但它是不是违背了自由市场原则，我觉得好象是的，是违背了，并且在操作上我觉得也做不到。

    网易财经：您觉得主要是哪些原因？

    吕立新：做不到，有这么几种情况：一种情况，当整个市场处于一种暴炒或过热的情况下，你就是不高于25%，它也已经很高了，同行业上市公司都已经把市盈率炒到了60倍，你就是60倍的定价也是高的，就是不超过25%它也是高的、是不合理的，所以实际上它根本就起不到抑制市场过热的作用，只是不让你冒头，当整个市场疯狂的时候，你起不到抑制整个市场的作用。

    王剑辉：别做出头鸟。

    吕立新：对，这是一种情况。第二种情况，实际上我们市场里有一些高市盈率的公司都是一些子行业，头一份。

    网易财经：细分龙头。

    吕立新：它找不到什么行业平均市盈率，有一些新兴性产业，在一些很细分的子行业里，恨不得两千多家上市公司就独此一家，它去和谁比呢？

    网易财经：是不是属于证监会“分类行业”里的？36个。

    吕立新：实际这里就有文章可做了，我要想高出25%，就拿子行业来比较，你强调我跟大农业、大化工或大能源比的话，没有可比性，对基数没有一个便于操作的标准，什么叫“同行业的平均市盈率”？我是把全部选过来，还是选其中一部分，或是……

    网易财经：这是证监会请了三方机构在做的这个事情，新交所、上交所在做，按照他们的结构来披露每个行业的平均市盈率。

    吕立新：现在在做文件指引？

    网易财经：是的。

    吕立新：这里面有很多文章可做，我也有很多理由可以规避，实际上起不到规避某一个股票发行市盈率高于25%的情况，我觉得实际操作上是做不到的，实际上没有严格禁止也没有一刀切，你可以高，但要做风险提示，要冒更大风险，要被证监会追责，有可能被叫去喝咖啡啊，说明具体情况，那我就去说明好了，没有关系的，它是一个软性规定。

    网易财经：我们也看到最近一段时间证监会迫切需要改革，包括我们看到前段时间的行政指引，包括对新股上市首日的表现进行抑制，50%就停牌，导致新股现在有些只能交易5分钟，比比皆是。对于这样的行政指导，刚才谈到了一个话题，我们改革方向的市场化，似乎通过这个《征求意见稿》和出台意见措施，还有很多行政指令，包括刚才讲的，新股上市首日只能交易5分钟，交易非常不充分，造成价格扭曲，三位怎么看？

    吕立新：对不起，我先说。在一个市场不成熟的时候，你用市场化的手段去治理它，有时候它的效果是不好的，有时候用一些行政手段去治理的话，效果还非常好。

    我举个例子，宏观调控的时候，控制银行信贷，给每个商业银行下指标、报报表都没有用，你把行长叫来开会，非常管用，哪个银行要是违规了，就撤他的职，降他的级，立马就效果非常明显，所以在中国现阶段市场不成熟的情况下通过这些……窗口指导实际上是政府行为，是政府干预，市场不成熟的时候政府干预是必要的，但是一定要尽可能地去明确到底哪些是政府干做的，哪些是市场该做的，要把这个边界划清楚。

    吴敬琏吴老先生有一句话很有名：凡是市场能做的就交给市场去做。但在实际操作层面来看，哪些是市场能做的，哪些是政府能做的，实际边界是不清楚的，何况我们的政府出于部门利益，它不是“看不见的手”，是“闲不住的手”，想让它闲着它都不愿意闲着，因为它有利益，可以设租，有一些寻租利益，在这里我也没有批评政府的意思，改革开放这些年以来，政府在逐步推进市场化，证监会也在推，但恐怕离广大投资者的要求还有很长的路要走。

    网易财经：王总，刚才我们也讲到了，每天新股只能交易5分钟，你觉得这种方向和这种做法是否合理？

    王宇琼：其实我比较同意吕总的看法，大家都知道一句话“乱世用重典”，我们看到的这个新股已经成为了一个利益链，一级市场炒得虚高，到二级市场上炒新再获得一定利益，它本来就不是一个市场化行为，它已经形成了既有状况，你要打掉它，重新限定一个新的市场行为，当然也不能指望用一个非常市场化的行为来规定，我觉得市场化炒作的行为只有用比较严格的监管行为然后才能重新塑造一个新的市场环境。

    网易财经：时间关系，最后一个问题，礼义廉，现在是征求意见稿，还在征求意见的阶段，三位老师现在认为还有哪些地方不完善，还有哪些不合理，有哪些更好的想法？

    王剑辉：首先，刚才说到的网上配售，出发点比较好，但容易引起纠纷，引起歧义的环节我觉得需要重新加以设计，我们希望增加一些供给，但不希望造成新的矛盾，如果不能做到这个，我觉得这个规定甚至可以暂时不要。

    比如老股限制流通，包括资金专户控制，因为以前没有做过，你看不出它会造成什么不良影响，但相反我们能看出它有一些好的指引影响，我们觉得这应该保留、继续，能够付诸实施是最好的。包括窗口指导，刚才我们说25%，25%是不是合适，作为我来讲，我更倾向于把这个标准放低一点，既然你要设定一个标准，那么这个标准就要严格一点，要不然索性不要，为什么要严格呢？我觉得新股比整个二级市场的股应该是便宜的，就像人一样，这个人到求职市场上来，谁都不认识你，你怎么可能张口就要10万年薪，人家会给你吗？他不可能给你，不认识你。但作为一个在职场多年的精英，比如吕总这样的，随便去哪儿，人家知道他，我们都熟悉、知道他，他已经在市场上了，我们愿意给他这个待遇，所以股票也一样，你是新股，我们都不认识你，不知道你和同类公司比是什么样的状况，所以理论来说，你的公司卖的价格应该比二级市场便宜才对，应该主动地便宜，投资者也应该这样。

    刚才二位也说到了，现在投资者不太理性，他习惯于认为新来的和尚会念经，新股一定比老股好，因为有各种空子钻，除了用市场化的手段解决以外，我觉得还得增加一些教育环节，规定里其实也说到了，因为这是某种文化上的渊源，可能这块还需要一些软性的手段来解决，真正在规定里边还难以限制，如果是愿买愿卖，很难通过某种东西来限制他。

    网易财经：王总，您觉得现在的《征求意见稿》有什么缺陷？或者您对新股发行改革有什么更好的想法？

    王宇琼：从新股发行这个环节，从监管然后到定价，到配售，我觉得其实几个环节它都有涉足，都看到了监管层的一些思路，如果说有些要改进的地方，我觉得在比较核心的环节就是定价，步子可以迈得更快一点，大家都知道，现在因为供给比较少，大部分机构在报价的时候会偏向报得比较高，而且为了让自己能够中，它觉得报得高也没所谓，因为最后中的都是一个价格，我觉得在定价的时候如果改成报多少价，最后中签的价格就是你报的价格，事实上它就会更加理性地去面对这个问题，就会更加慎重地去报符合市场预期的价格，就像你说的，如果用美式招标来代替荷兰式（音）招标，应该是比较好的选择。

    网易财经：除此之外有没有别的建议呢？

    王宇琼：其它问题也讲了很多。

    网易财经：吕总觉得呢？

    吕立新：我提这么几条建议：

    第一条，这个方案是在核准制前提下改革的尝试，不是去做体制上的重大变革，不是去把审批制一步变成注册制，但应该在这个指导思想上告诉投资者一种信号，这个信号用一种什么样的方式把它写到方案里边去，用一种什么样的方式体现出来，我们正在朝着这个大方向走，这一点是指导思想方面的建议。

    具体环节上我也提两到三条：

    第一条，增加散户、个人投资者询价当中的数量和权重，大家都觉得散户参与询价，都是机构说了算，散户参与度不够。

    网易财经：但我觉得现在的散户可能也是大散户，相当于机构的散户，小散户也无法参与其中。

    吕立新：小散户也可以参加，只要有保荐人，请10万个来，让他询价也可以啊。

    王剑辉：说的是“经验丰富”的，并没有说“资金丰厚”的，比如散户只有20万，但炒得很有经验，这也可以。

    吕立新：适当提高中小散户的权重和数量参与询价，在存量发行部分，在做了一些尝试之后，我建议适当增加存量发行部分的比例，减少存量转让部分专户的资金限制，鼓励更多的……当然，我希望这个钱也留在市场里，鼓励更多做回购，这些环节上可以加大一点力度，条款可以修改一下。

    网易财经：好，今天听出来了三位老师对新发布的《征求意见稿》还是非常赞同的，尽管有一些小的不理想的地方，但老师谈得也非常充分，时间关系，今天的节目就到这里，非常感谢三位老师来到我们的演播室。

    谢谢。